C’est une ligne jetable, un morceau de passe-partout, la clause de non-responsabilité que chaque entreprise d’investissement applique sur le matériel promotionnel : « Les performances passées peuvent ne pas être indicatives des résultats futurs. »
Et pourtant, c’est une leçon que les investisseurs en capital-risque voudront peut-être revoir après avoir investi des milliards dans le marché de la crypto-monnaie au cours des deux dernières années.
Le recul est de 20/20, bien sûr, mais il est clair depuis longtemps que la crypto, gonflée par l’assouplissement quantitatif de la période Covid-19, devenait incontrôlable. En 2021, la valeur des actifs numériques a été multipliée par six, pour atteindre 3 000 milliards de dollars, même si la technologie n’avait pas encore démontré son adoption ou son utilité sur le marché de masse. Bitcoin n’a même pas pu remplir son objectif fondamental de couverture contre l’inflation car il a suivi l’indice S&P 500 dans un marché baissier axé sur les taux.
Pourtant, les VC ont investi plus de 25 milliards de dollars dans des sociétés de blockchain en 2021, puis 16 milliards de dollars supplémentaires au cours des six premiers mois de 2022, selon les données de CB Insights. De plus, les sociétés de capital-risque ont amassé une montagne de poudre sèche : plus tôt cette année, le pilier de la Silicon Valley, Andreessen Horowitz, a fermé un fonds crypto de 4,5 milliards de dollars, son quatrième et ancien partenaire a16z, Kathryn Haun, a levé 1,5 milliard de dollars pour le premier fonds de sa nouvelle entreprise. Coinbase Ventures, Sequoia Capital et Tiger Global de Chase Coleman font également partie des nombreux VC qui se sont engagés à déployer des centaines de millions de dollars dans des start-ups de cryptographie dans un avenir proche.
Avec l’échec sensationnel de FTX, un échange de dérivés cryptographiques, vient une question inconfortable : comment les VC peuvent-ils jamais espérer offrir les rendements considérables auxquels s’attendent leurs commanditaires ?
Les partisans de la cryptographie ne seront pas en mesure d’expliquer la catastrophe de FTX comme une simple autre fissure dans une industrie anarchique. Celui-ci va faire mal. Tout comme Enron, la compagnie d’électricité du Texas qui a commis une fraude massive il y a 25 ans, FTX est instantanément devenue synonyme d’une ère d’orgueil et d’insouciance.
La raison n’a pas grand-chose à voir avec l’échelle, bien que FTX traitait environ 10 milliards de dollars de transactions par jour, selon CoinGecko, un fournisseur de données de marché. Au contraire, c’est que FTX était censé être l’adulte responsable dans une industrie remplie d’enfants irresponsables et ringards. Oui, la crypto regorgeait de stupides NFT Bored Ape et de jetons de plaisanterie tels que Dogecoin. Mais les actifs numériques constituaient une classe d’actifs sérieuse digne de la confiance et du capital des investisseurs institutionnels. C’était le message et l’identité de marque de FTX. FTX a levé une tonne de liquidités auprès de sociétés comme Sequoia Capital et Third Point Ventures de Dan Loeb, pour une valorisation de 32 milliards de dollars, ce qui correspond à la valeur du Nasdaq en termes de capitalisation boursière.
Dirigé par Sam Bankman-Fried, un entrepreneur de 30 ans titulaire d’un diplôme du MIT et qui a travaillé comme trader de fonds négociés en bourse, FTX s’est comporté comme une société financière traditionnelle. Il a fait pression sur les législateurs tout comme Wall Street, a acheté des publicités pour le Super Bowl, a giflé son nom sur les arènes sportives et a fait appel à des célébrités comme Tom Brady pour offrir ses services. Plus tôt cette année, Bankman-Fried a co-organisé une conférence cryptographique éclaboussante aux Bahamas avec Anthony Scaramucci, l’impresario de SALT, un forum prestigieux pour les investisseurs institutionnels. Avec son look tout juste réveillé, SBF, comme il aime se faire appeler, a joué le rôle du garçon génie jusqu’au bout. Il a même eu le culot de porter un T-shirt et un short cargo lorsqu’il a animé une table ronde sur les affaires mondiales avec Bill Clinton et Tony Blair.
Pourtant, dans les coulisses, FTX, basé aux Bahamas, n’était guère plus qu’une boîte noire. Ses finances ont été tenues secrètes au lieu d’être publiquement «en chaîne», comme le sont la plupart des entreprises financières décentralisées, ou DeFi, avec des données disponibles en ligne. Et FTX fonctionnait en tandem avec une société commerciale exclusive appelée Alameda Research, que Bankman-Fried contrôlait également.
Ce que FTX a fait peut être considéré comme l’un des actes de passe-passe les plus effrontés de la finance moderne : il a créé son propre jeton numérique, FTT, puis l’a utilisé comme garantie dans le livret de prêt de 7,4 milliards de dollars d’Alameda, selon un rapport publié dans CoinDesk le 2 novembre. En effet, 40% du bilan d’Alameda était composé de scripts numériques de FTX. Les rapports de la semaine dernière indiquent que FTX a transféré au moins 4 milliards de dollars pour renflouer Alameda alors que le marché s’effondrait cette année.
Lorsque la nouvelle de la dépendance de FTX et d’Alameda à l’égard du jeton local a été connue, l’échange de crypto Binance a déclaré qu’il prévoyait de vendre 500 millions de dollars de FTT, qu’il avait accumulés en tant que premier investisseur dans FTX. Le reste s’est déroulé comme une course bancaire classique : le marché a paniqué, FTT s’est effondré et les clients ont bombardé FTX avec plus de 5 milliards de dollars de retraits en une seule journée. Le 11 novembre, FTX avait déposé une demande de protection contre les faillites en vertu du chapitre 11 aux États-Unis.
La gravité de la situation pour l’ensemble de la proposition de cryptographie était évidente. « J’essaie vraiment de contrôler ma rage », a tweeté Jesse Powell, le PDG très apprécié et co-fondateur de Kraken, un échange crypto basé à San Francisco. « Ici, les dégâts sont énormes. Une implosion d’échange de cette ampleur est un cadeau pour les ennemis de Bitcoin partout dans le monde. Nous allons travailler pour défaire cela pendant des années.
La vérité est que l’industrie était confrontée à des questions existentielles bien avant l’effondrement de FTX. Comme tout jeu logiciel, la technologie blockchain est basée sur l’adoption, et 13 ans après que le mystérieux Satoshi Nakamoto a introduit Bitcoin, il y a eu une mise en œuvre marginale – les compagnies maritimes utilisent un logiciel blockchain pour gérer les chaînes d’approvisionnement ici et là, et les musées et maisons de vente aux enchères ont découvert que les jetons non fongibles étaient des outils utiles pour enregistrer la provenance de l’art. Pourtant, la cryptographie n’a pas réussi à réinventer les industries financières telles que les paiements transfrontaliers, la compensation de titres, les prêts commerciaux et les banques, chacune d’elles étant censée être déjà bien engagée dans une transformation décentralisée.
« La question a toujours été : ‘Quel est le cas d’utilisation ?' », déclare Eyal Malinger, associé chez Beringea, une société de capital-risque basée aux États-Unis et au Royaume-Uni.
Comme de nombreux VC, Malinger admire l’inventivité et l’élégance de la conception de la blockchain. La capacité de transférer de manière fiable des actifs entre les parties sans avoir besoin d’intermédiaires et d’enregistrer les transactions sur des bases de données publiques inviolables est une véritable percée en informatique. Pourtant Malinger, dont l’entreprise n’investit pas dans la cryptographie, dit qu’il peut être difficile de justifier la levée de fonds de capital-risque sur la route alors que le marché était si déséquilibré en 2021 et au premier semestre 2022.
« C’était facile de lever des fonds, mais que va-t-il se passer avec tout cet argent ? » il dit. « Il y a peu d’endroits où la cryptographie peut être intéressante et ajouter de la valeur. »
Les capital-risqueurs ont le luxe d’investir sur une durée de plus de dix ans, et ils sont depuis longtemps heureux si un investissement sur dix est un blockbuster. En ce qui concerne la cryptographie, a16z et ses semblables font les paris d’époque que leurs clients attendent d’eux. Ali Yahya, un partenaire général de la pratique de cryptographie d’a16z, affirme qu’Ethereum, la principale crypto-monnaie après Bitcoin, fournit la base de rien de moins que la prochaine itération d’Internet.
« Les blockchains sont une nouvelle architecture informatique », affirme-t-il dans un podcast avec The Defiant, un site d’information spécialisé dans la DeFi. « Il ne s’agit pas seulement de paiements ; ce sont des ordinateurs.
De même, Haun d’a16z dit que « l’aube d’un nouveau Web » est principalement un jeu d’infrastructure et changera « tous les secteurs, du transport et du commerce à la mode, au sport, à la musique, etc. ».
Une telle ambition est de nature pour les habitants de Sand Hill Road, et dans les mois à venir, les VC cryptographiques ne manqueront pas de faire valoir que FTX était une aberration qui ne devrait pas détourner les investisseurs de l’innovation de la technologie blockchain. Yahya, pour sa part, dit que le moment est venu de construire et de « filtrer le bruit ».
Pourtant, après FTX, il est difficile de voir comment les investisseurs institutionnels, sauf ceux qui ont la plus grande tolérance au risque, verront jamais la crypto comme plus qu’un refuge pour les stratagèmes de Ponzi et les transactions personnelles. De plus, le secteur financier décentralisé s’est avéré si vulnérable aux piratages que plus de 760 millions de dollars de crypto-monnaies ont été volés rien qu’en octobre, selon PeckShield, une société de sécurité blockchain. Si cela ne suffisait pas, Ethereum n’aura pas la capacité d’être le substrat financier que ses partisans désirent vraiment tant qu’il n’aura pas mis en œuvre une série de mises à niveau.
« Il existe des limites fondamentales à l’évolutivité des technologies basées sur la blockchain, et chaque cas d’utilisation est mieux servi par une technologie plus simple, à l’exception du crime, des ransomwares, des jeux d’argent extralégaux et de l’évasion des sanctions », écrit Stephen Diehl, ingénieur logiciel et auteur, dans un essai en ligne.
Cela peut être dur – et peut-être injuste. Mais FTX vient de s’assurer que la perception de la cryptographie parmi les investisseurs institutionnels se rapproche davantage de la critique de Diehl que de la thèse promue par les capital-risqueurs. Peut-être que Sand Hill Road décidera de restituer le capital à ses clients plutôt que de courir après un prix qui semble plus hors de portée que jamais.
