Plus de 11 000 ordinateurs bourdonnent 24 heures sur 24 sur l’ancien site d’Alcoa, effectuant des milliards de calculs par seconde pour aider à faire fonctionner le réseau Bitcoin. Exécuté par

Blockchain anti-émeute

(ticker: RIOT), les machines ont contribué à « extraire » 1 292 Bitcoins au troisième trimestre, représentant 54 millions de dollars de revenus pour Riot. Rockdale est désormais l’un des plus grands sites de production de Bitcoin en Amérique du Nord. Riot vise à ajouter 63 000 ordinateurs, faisant plus que doubler sa capacité de minage, d’ici la fin de 2022.

« Nous prévoyons d’en faire l’un des plus grands actifs miniers Bitcoin au monde », a déclaré Jason Les, PDG de Riot. Le site d’Alcoa comprenait une grande cour de commutation électrique, idéale pour un mineur souhaitant étendre sa capacité à 700 mégawatts, suffisamment pour alimenter 650 000 foyers.

Ce type d’utilisation de l’électricité a suscité des critiques selon lesquelles le minage de crypto-monnaies contribue aux émissions de carbone. Mais si vous croyez en la promesse de Bitcoin, les mineurs offrent une alternative à la possession de la pièce en pariant sur la plomberie de haute technologie du réseau et le potentiel de bénéfices tangibles.

Riot semble attrayant pour sa part croissante du marché et ses gains d’efficacité au fur et à mesure de son expansion. Un autre titre à considérer est Core Scientific, un mineur qui envisage de devenir public par le biais d’une fusion avec une société d’acquisition à vocation spéciale, ou SPAC, appelée

Acquisition d’infrastructures électriques et numériques

(XPDI).

Marathon Digital Holdings

(MARA) pourrait également être un gagnant. L’action a été vendue cette semaine après la divulgation d’une enquête de la Securities and Exchange Commission concernant l’émission préalable d’actions restreintes.

« Il n’y a aucune accusation que nous ayons fait quelque chose de mal », a déclaré Fred Thiel, PDG de Marathon. Barron. Marathon, ajoute-t-il, vole dans des « plates-formes » minières en provenance de Malaisie et s’attend à plus que tripler sa capacité Bitcoin au cours de la prochaine année.

Les actions minières ont gagné en moyenne 291% cette année alors que Bitcoin a doublé, bien avant le rendement de 25% du Nasdaq Composite. Mais ils sont très sensibles aux mouvements des prix du Bitcoin et au sentiment des investisseurs. Marathon, par exemple, était en avance de 628 % cette année avant d’abandonner plus d’un tiers de ces gains suite à l’annonce de l’enquête de la SEC, ainsi qu’à une offre accrue d’obligations convertibles.

Malgré la volatilité, les mineurs à grande échelle génèrent des bénéfices d’exploitation, basés sur le bénéfice ajusté avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissement, ou Ebitda. Les revenus de Riot devraient passer à 464 millions de dollars l’année prochaine, contre 220 millions de dollars cette année, selon les estimations du consensus. L’Ebitda devrait passer de 125 millions de dollars à 324 millions de dollars.

Core, basé à Bellevue, Washington, est également en train de devenir un leader de l’industrie. La société opère dans le Kentucky, la Géorgie et la Caroline du Nord, et développe des usines dans le Dakota du Nord et le Texas, atteignant une capacité totale de 1 000 mégawatts d’ici la fin de 2022, dépassant tous les autres mineurs nord-américains. Core vise à héberger des infrastructures pour d’autres mineurs et à produire ses propres pièces, générant des flux de trésorerie plus stables que s’il s’agissait simplement d’un mineur autonome.

Core cherche également à être neutre en carbone net, en utilisant des énergies renouvelables et des crédits de carbone. « Ils ont de bons contrats à long terme avec des fournisseurs d’énergie », déclare un investisseur détenant plus de 5 % des actions de XPDI. Il s’attend à ce que l’action atteigne 20 $, contre 13,75 $ récemment. Comme pour toute SPAC, les investisseurs peuvent retirer 10 $ lorsque la fusion sera soumise au vote, prévu en janvier.

L’analyste de DA Davidson, Christopher Brendler, qualifie Core d’opérateur « le meilleur de sa catégorie » qui devrait augmenter ses bénéfices au fur et à mesure de son expansion. Il voit l’entreprise faire plus que doubler son chiffre d’affaires au cours de la prochaine année pour atteindre 1 milliard de dollars, générant 565 millions de dollars d’Ebitda ajusté.

Marathon, pour sa part, mise sur un modèle d’actifs légers : passer des contrats avec des installations d’hébergement pour l’énergie et investir presque chaque centime de capital dans des machines minières. L’entreprise ne compte que 10 employés, externalisant une grande partie de ses opérations. Thiel dit que la société achète des machines en gros à 30% de la moyenne du secteur, produisant des Bitcoins à un coût d’environ 6 200 $, bien en deçà de la moyenne du secteur de 10 000 $. Wall Street s’attend à ce que les ventes de Marathon fassent plus que tripler de 2021 à 2022, atteignant 750 millions de dollars, résultant en un Ebitda de 581 millions de dollars.

L’exploitation minière de Bitcoin n’a rien à voir avec l’extraction de l’or du sol. Il s’agit plutôt de produire des Bitcoins en tant que sous-produit, ou récompense, pour valider les transactions sur le réseau blockchain. Pour ce faire, les mineurs exécutent des ordinateurs en continu pour essayer de deviner une chaîne de caractères alphanumériques pour chaque bloc de transactions. Deviner valide correctement le bloc, en l’ajoutant à une chaîne de blocs précédents (d’où le terme blockchain). Le principal prix pour être le premier est le paiement en Bitcoin lui-même, que le code du réseau alloue à un taux de 6,25 Bitcoins par bloc.

Une grande variable, ainsi que le prix du Bitcoin lui-même, est la difficulté d’extraction – combien de suppositions par seconde le réseau fait pour valider, ou « hacher », le prochain bloc. Ce taux de hachage est mesuré en exahash, ou 10 au 18e hachage de puissance par seconde. Il est maintenant de près de 170 exahash et pourrait plus que doubler au cours de la prochaine année, dit Thiel, en supposant que les mineurs concluent des accords d’électricité et fassent fonctionner leurs machines.

Pourquoi est-ce important ? Parce qu’un taux de hachage plus élevé réduit les récompenses potentielles pour chaque mineur. Le taux a chuté cet été après que la Chine a interdit l’extraction de Bitcoin, mais il est en train de remonter. Les analystes s’attendent à ce qu’il augmente, rendant potentiellement plus difficile pour les mineurs de gagner des récompenses Bitcoin et nécessitant plus d’électricité pour chaque pièce.

Les prix plus élevés du Bitcoin attirent plus de mineurs, ce qui augmente le taux de hachage du réseau. Les mineurs sont donc dans une course aux armements perpétuelle – en développant et en modernisant continuellement leurs équipements pour atteindre les objectifs de production. Ils ont également tendance à lever des capitaux en série pour davantage d’infrastructures et de machines, ce qui risque de diluer les actionnaires ou de mettre à rude épreuve leurs bilans. Riot, par exemple, a dépensé 651 millions de dollars pour acquérir des actifs miniers à Rockdale et prévoit de dépenser 160 $ millions de dollars sur la construction d’infrastructures. Marathon a récemment levé 650 millions de dollars.

La hausse des taux de hachage a une autre conséquence : un bilan carbone plus élevé. Selon le Cambridge Bitcoin Electricity Energy Consumption Index, les mineurs consomment 0,5% de l’électricité mondiale. Au fur et à mesure que l’exploitation minière devient plus difficile, les entreprises peuvent consommer plus d’électricité, augmentant potentiellement les émissions de carbone alors même que de nombreux pays essaient de réduire.

Les groupes industriels affirment que 58% de la production mondiale de Bitcoin est désormais neutre en carbone, basée sur des carburants renouvelables. El Salvador, où Bitcoin est devenu une monnaie officielle, exploite l’énergie géothermique d’un volcan pour l’exploitation minière. Mais beaucoup de Bitcoin est toujours produit avec du charbon dans des endroits comme le Kazakhstan.

L’Amérique du Nord est également en train de devenir un hub minier, avec plus de 40 % du taux de hachage mondial. Un tiers de la production américaine repose désormais sur des énergies renouvelables, selon l’industrie, réduisant potentiellement le bilan carbone. Une approche créative :

Exploitation minière numérique de forteresse

(SDIG) veut transformer les déchets de charbon toxiques en Pennsylvanie en Bitcoins.

« Les mineurs ne contribuent pas aux émissions de carbone sur les marchés de l’énergie qui sont bien conçus », déclare Peter Cramton, économiste et ancien régulateur de l’énergie au Texas. Les mineurs de certains marchés s’imprègnent d’énergies renouvelables qui seraient autrement gaspillées sous forme d’énergie excédentaire, souligne-t-il. Cela peut fournir une demande pour les générateurs d’énergie éolienne et solaire, les incitant à développer les énergies renouvelables avec des clients à long terme. « Les compagnies d’électricité avec un excès de puissance considèrent l’exploitation minière de Bitcoin comme un moyen de créer une consommation de base pour les énergies renouvelables », a déclaré Thiel.

Riot prévoit d’augmenter la capacité au Texas et d’installer un système de « refroidissement par immersion » pour maintenir les circuits à des températures plus basses. Riot affirme que les bains de refroidissement devraient augmenter le taux de hachage des ordinateurs de 25 % et réduire les temps d’arrêt, augmentant ainsi les performances globales jusqu’à 50 %.

« Cela se traduira par moins de machines générant le même taux de hachage », explique Kevin Dede, analyste chez HC Wainwright, qui évalue l’action à un achat avec un objectif de prix de 50 $.

Wall Street aime les actions minières pour leurs plans d’expansion de capacité et leurs marges brutes élevées. Les multiples des actions sont bien inférieurs à ceux des autres domaines de la cryptographie ; des échanges comme

Coinbase mondial

(COIN) et société de puces minières

Nvidia

(NVDA) se négocient tous deux à des valorisations bien plus élevées.

Les remises des mineurs reflètent les préoccupations concernant leur intensité capitalistique alors que les entreprises rivalisent pour la production – pariant sur des prix plus élevés pour un actif risqué et controversé. Les investisseurs ont vu cette histoire se transformer en larmes dans d’autres industries cycliques, notamment dans la zone pétrolière centenaire du Texas.

L’extraction de Bitcoin deviendra plus difficile à mesure que le taux de hachage augmentera. Les Bitcoins distribués pour la validation des blocs seront réduits de moitié en 2024, à 3,125 par bloc, obligeant les mineurs à augmenter leur capacité et à compenser la perte de revenus. Les coûts sont encore suffisamment bas pour que les grands opérateurs efficaces puissent être très rentables. Mais l’échelle sera plus importante que jamais à mesure que les marges s’amenuiseront. « Nous sommes très concentrés sur cette course aux armements », a déclaré Thiel. « Mais ça va devenir plus difficile à l’avenir. »

Écrire à Daren Fonda à daren.fonda@barrons.com