Avec 37 milliards de dollars d’actifs, la fiducie Grayscale est le plus grand fonds Bitcoin au monde. Il domine tous les autres fonds sur le marché. Son plus proche rival, le

Stratégie Bitcoin ProShares

(BITO), un fonds négocié en bourse, a accumulé 1,3 milliard de dollars d’actifs depuis son lancement en octobre.

Les investisseurs ont afflué dans la fiducie Grayscale parce qu’elle détient directement Bitcoin, tandis que l’ETF ProShares et d’autres s’exposent par le biais de contrats à terme. La Securities and Exchange Commission n’a pas approuvé un ETF Bitcoin au comptant, rejetant récemment une demande de VanEck.

« Un ETF est le moyen le plus efficace de résoudre tout écart entre le cours de l’action de nos produits et la valeur liquidative », a déclaré un porte-parole de Grayscale. « Les investisseurs veulent leur exposition Bitcoin sous la forme d’un ETF Bitcoin Spot, et, chez Grayscale, c’est ce que nous pensons qu’ils méritent. »

De nombreux investisseurs institutionnels possèdent Bitcoin via la fiducie Grayscale. Son principal détenteur est Ark Invest, le magasin de fonds géré par Cathie Wood, qui a investi 375 millions de dollars dans la fiducie, y compris les actifs détenus dans son

Arche Nouvelle Génération

ETF (ARKW). Au moins 47 fonds communs de placement et des comptes séparés détiennent des participations dans la fiducie, selon Morningstar.

Mais bon nombre de ces investisseurs auraient mieux fait de posséder Bitcoin directement, selon un rapport Morningstar publié lundi.

Les actions de la fiducie, qui se négocient de gré à gré, ont augmenté de 42% cette année contre un gain de 95% pour Bitcoin, jusqu’au 29 octobre. Au cours de la dernière année, les actions ont gagné 220% contre 340% pour Bitcoin, selon Morningstar. . L’écart s’est creusé avec le temps. Le Trust est en hausse de 648 % et de 4 048 % pour les périodes respectives de trois et cinq ans, contre 876 % et 8 427 %, respectivement, pour Bitcoin.

Une partie de l’écart de performance se résume au ratio de dépenses annuelles de 2 % de la fiducie. C’est bien au-dessus des frais d’environ 1% facturés par les ETF et les fonds communs de placement qui possèdent Bitcoin via des contrats à terme.

Le plus gros problème est que le Grayscale Bitcoin Trust est structuré comme un fonds fermé avec un nombre fixe d’actions sur le marché. Les actions peuvent être négociées avec une prime ou une décote par rapport à la valeur liquidative sous-jacente du fonds, ou VNI, en fonction de la demande du marché.

Les actions se négocient actuellement avec une décote de 14 %. Cela signifie que les investisseurs qui achètent sur le marché libre obtiennent effectivement 1 $ de Bitcoin pour 86 cents par dollar.

Cela semble être une bonne affaire, mais la décote par rapport à la valeur liquidative ne devrait pas se réduire de sitôt. Et comme le fonds s’est négocié à des primes élevées, les investisseurs qui achètent sur le marché libre ont payé en trop pour Bitcoin lui-même.

Le fonds s’est négocié à prime par rapport à sa valeur liquidative du 1er novembre 2018 au 1er mars 2021, date à laquelle il est passé d’une prime à une décote.

Un investisseur qui a acheté le fonds sur le marché le 22 décembre 2020, lorsque la prime était à son apogée, aurait gagné 64% jusqu’en octobre, selon Morningstar. Mais Bitcoin lui-même a augmenté de 160% au cours de cette période.

« Les investisseurs qui se sont entassés dans GBTC, achetant à une prime, ont vraiment été brûlés », explique l’analyste de Morningstar Bobby Blue.

Les investisseurs accrédités, avec une valeur nette d’au moins 1 million de dollars ou un revenu annuel supérieur à 200 000 $, ont peut-être fait mieux. Ces investisseurs sont autorisés à acheter les actions directement auprès de Grayscale au prix VNI. Grayscale a déposé 35 placements privés tout au long de 2020 et au début de 2021, selon Morningstar.

Lorsque la fiducie se négociait à prime, l’achat à la valeur liquidative aurait pu être très rentable, car les investisseurs ont eu accès à des actifs à un prix inférieur à leur prix de marché.

Grayscale a collecté 1,2 milliard de dollars d’actifs auprès d’investisseurs accrédités ou institutionnels en décembre 2020, une période au cours de laquelle la Fiducie s’est négociée à des primes de 19% à 40%, selon Morningstar.

« Ceux qui étaient bloqués à acheter sur le marché libre devaient le faire à un prix considérablement majoré », explique Blue. Il note que les primes ont augmenté d’octobre 2020 à février 2021, alors que les stocks de mèmes augmentaient et que le prix du Bitcoin montait en flèche.

Grayscale a déposé une demande auprès de la SEC en octobre pour convertir la fiducie en ETF. Mais le récent rejet par la SEC d’un ETF au comptant Bitcoin indique que les régulateurs ne sont pas encore à l’aise avec le marché au comptant sous-jacent. Le président de la SEC, Gary Gensler, a indiqué que la voie réglementaire pour les ETF Bitcoin passe par le marché à terme.

La société mère en niveaux de gris Digital Currency Group a annoncé en octobre qu’elle rachèterait jusqu’à 1 milliard de dollars de la fiducie sur le marché. DCG a déclaré avoir déjà racheté pour 388 millions de dollars d’actions. Mais cela n’a pas fait bouger les choses sur la décote, en partie parce qu’elle s’élève à environ 1 % de l’actif du fonds.

Une autre raison pour laquelle la remise n’a pas diminué : plus de concurrence pour les niveaux de gris. Plusieurs FNB à terme Bitcoin se négocient maintenant aux États-Unis, tous ayant des frais moins élevés, ainsi que certains FNB au comptant sur le marché canadien.

Les niveaux de gris sont également incités à ne pas se convertir en ETF. Son ratio de dépenses de 2 % génère 740 millions de dollars de revenus d’honoraires annualisés aux niveaux d’actifs récents. Les ETF facturent généralement environ la moitié de ce ratio de dépenses, et Grayscale perçoit sa commission sur la valeur liquidative, et non sur le prix de l’action sous-jacente, qui peut être inférieur.

Grayscale n’a pas immédiatement répondu à une demande de commentaire.

Écrivez à Daren Fonda à daren.fonda@barrons.com