La société de crypto BlockFi a déposé son bilan lundi, le dernier domino de crypto-monnaie à tomber après l’effondrement de FTX il y a deux semaines menaçait de déstabiliser les entreprises de l’écosystème crypto plus large.

BlockFi propose un échange de trading de crypto-monnaie et un service de garde portant intérêt pour les crypto-monnaies. La société en difficulté – qui avait déclaré avoir une « exposition importante » à FTX – a déclaré lundi qu’elle avait plus de 100 000 créanciers, avec des passifs et des actifs allant de 1 à 10 milliards de dollars.

Les retombées en cours de FTX – et les faillites plus tôt cette année pour les prêteurs Celsius Network et Voyager Digital – enseignent aux investisseurs en cryptographie une dure leçon sur leurs protections par rapport aux classes d’actifs plus traditionnelles. Le sort de leur argent réside désormais dans des procédures judiciaires qui prendront probablement des années à se dérouler.

Selon des experts juridiques, les crypto-monnaies comme le bitcoin, l’éthereum et d’autres dans le domaine des actifs numériques existent dans une zone grise de la réglementation fédérale.

Cela signifie qu’ils échappent en grande partie au même contrôle que les avoirs comme les actions et les obligations. De plus, l’argent fédéral n’est pas disponible pour soutenir les clients de la même manière qu’il le serait pour ceux qui détiennent des avoirs dans une société de courtage ou une banque en faillite.

La raison pour laquelle dépend en grande partie d’une affaire de la Cour suprême de 1946 concernant des investisseurs dans les orangeraies de Floride.

Les juges qui ont entendu cette affaire – SEC c. WJ Howey Co. – ont établi le soi-disant test Howey pour déterminer ce qui constitue un titre, ou « contrat d’investissement ». (Vous trouverez plus d’informations sur le fonctionnement du test Howey ci-dessous.)

Les actions sont considérées comme des valeurs mobilières, qui sont réglementées par la Securities and Exchange Commission des États-Unis.

Les tribunaux ont utilisé le test Howey pour lier certains investissements non traditionnels – programmes d’élevage d’animaux, chemins de fer, téléphones portables et entreprises Internet uniquement, par exemple – sous l’égide des « contrats d’investissement », bénéficiant ainsi des mêmes protections et de la même surveillance que les investisseurs en actions.

Voici pourquoi c’est important pour la crypto : il n’est pas clair dans de nombreux cas si les actifs numériques sont un « contrat d’investissement » selon le test Howey de 76 ans.

En savoir plus sur les finances personnelles :
Ce qu’il faut savoir sur la dernière pause de paiement du prêt étudiant
3 façons moins connues de réduire votre facture d’impôt 2022 avant la fin de l’année
Op-ed: La crypto-monnaie n’a pas été un investissement intelligent depuis un moment

La surveillance réglementaire est donc quelque peu ambiguë, a déclaré Richard Painter, professeur de droit des valeurs mobilières à l’Université du Minnesota.

Les experts se sont demandé s’il était plus approprié de considérer la cryptographie comme une monnaie ou une marchandise, par exemple, régie par différents régulateurs fédéraux.

« Cela n’a aucun sens d’avoir tout ce tour sur le test Howey dans l’affaire des années 1940 », a déclaré Painter, un ancien avocat en chef de l’éthique de la Maison Blanche sous le président George W. Bush.

« C’est une invitation au désastre », a-t-il déclaré.« Quelqu’un doit couvrir ça.

« Nous savons ce qui se passe avec les marchés non réglementés – depuis les bulbes de tulipes de 1637 [mania] en Hollande », a ajouté Painter, faisant référence à un événement du 17ème siècle largement considéré comme le premier cas documenté d’une bulle financière majeure ayant mis en faillite de nombreux investisseurs.

Le test Howey comporte quatre parties pour déterminer si quelque chose comme le bitcoin est un « contrat d’investissement ». Un contrat existe si chacun est vrai :

1. Il y a un investissement d’argent;
2. dans une entreprise commune;
3. dans lequel l’investisseur s’attend à un profit ; et
4. le profit provient uniquement des efforts des autres.

Pensez à un investisseur qui détient des actions cotées en bourse, par exemple. L’investisseur ne fait pas le travail pour générer le profit de l’entreprise, mais il est plutôt fait par les employés et les dirigeants de l’entreprise. Pour sa part, l’investisseur pourrait récolter des bénéfices sous la forme de dividendes et/ou d’un cours de l’action plus élevé.

Mais la crypto est différente. Il est décentralisé dans de nombreux cas, ce qui signifie qu’il peut ne pas être considéré comme une « entreprise commune », a déclaré Daniel Gwen, conseiller en restructuration d’entreprise au sein du cabinet d’avocats Ropes & Gray. Il est également difficile de savoir si son intention est toujours de générer un profit, car certains l’utilisent pour transférer des fonds à travers les frontières ou comme une « réserve de valeur », par exemple, a ajouté Gwen.

L’affaire de la Cour suprême de 1946 était centrée sur la société Howey, qui cultivait des orangeraies et sollicitait des investissements auprès des touristes séjournant dans un hôtel voisin. Une filiale gérait le bosquet pour le compte des touristes. Après la récolte des oranges, Howey a alloué une part des bénéfices nets à chaque acheteur. Les transactions « impliquent clairement » des contrats d’investissement, a jugé le tribunal.

Si la cryptographie était également une sécurité clairement définie, la SEC serait en mesure de contrôler les entreprises qui ne respectent pas les lois sur les valeurs mobilières, a déclaré Micah Hauptman, directeur de la protection des investisseurs à la Consumer Federation of America, un groupe de défense. Ces mesures d’application peuvent également avoir un effet dissuasif sur les mauvais acteurs potentiels, a-t-il déclaré. Des informations supplémentaires seraient requises pour les investisseurs, entre autres protections.

« La manière dont ces actifs sont réglementés ne devrait pas faire de différence pour les investisseurs, mais c’est le cas en réalité », a déclaré Hauptman à propos de la crypto.

La SEC a tenté d’affirmer sa surveillance réglementaire dans certains cas. Par exemple, l’agence a poursuivi Ripple Labs et ses dirigeants en 2020 pour ne pas avoir enregistré la crypto-monnaie XRP en tant qu’offre de sécurité. Cette affaire est en cours.

« Je ne pense pas que vous puissiez blâmer les régulateurs » pour ce qui s’est passé à FTX, a déclaré à CNBC Sheila Bair, ancienne présidente de la Federal Deposit Insurance Corporation. « Ils voulaient que le Congrès agisse parce qu’il n’y a pas beaucoup de clarté, de clarté complète, sur ce qu’est un titre, ce qu’est une marchandise, ce qui devrait être avec les régulateurs bancaires. »

Les clients détenant leurs actifs cryptographiques chez FTX ne semblent pas non plus bénéficier de la protection financière accordée aux anciennes sociétés de courtage qui vendent des actions, des obligations et d’autres titres.

La Securities Investor Protection Corporation assure les investisseurs jusqu’à 500 000 $ en cas de liquidation d’une société de courtage et si leurs avoirs sont bloqués dans la société insolvable. Disons qu’un client de Lehman Brothers possédait des actions d’une société cotée en bourse lorsque l’entreprise a fait faillite. L’objectif de SIPC serait de remettre les actions entre les mains des investisseurs le plus rapidement possible, a déclaré Gwen.

Il existe un mécanisme similaire pour les clients des banques, qui sont assurés jusqu’à 250 000 $ par la FDIC en cas de faillite d’une banque.

Cependant, les clients FTX n’ont probablement pas de protection SIPC, a déclaré Gwen.

D’une part, cette protection s’applique aux valeurs mobilières, ce qui signifie que l’ambiguïté de la crypto en tant que sécurité ou non-sécurité peut être un obstacle. FTX lui-même ne peut pas être classé comme une maison de courtage, qui traite des produits de valeurs mobilières. De plus, la société est basée en dehors des États-Unis, aux Bahamas, que SIPC ne couvre pas, a déclaré Painter.

« Il fait des choses similaires à un courtier », a déclaré Gwen à propos de FTX. « Mais la loi est partout quand il s’agit de [crypto]. »

FTX, autrefois évalué à 32 milliards de dollars, a déposé une demande de protection contre les faillites en vertu du chapitre 11 le 11 novembre. Les clients détenant des avoirs cryptographiques doivent espérer pouvoir récupérer une partie, le cas échéant, de l’argent devant le tribunal des faillites.

Cela peut être un processus long et difficile.

« Le chapitre 11 n’est pas vraiment conçu pour protéger cette circonstance, où vous avez un actif numérique peu clair administré presque de manière sécurisée, sans le même cadre », a déclaré Gwen. « Cela ne signifie pas que les investisseurs n’ont pas de protections ; ils ont des protections différentes. »